Hrozí zoštátnenie II. piliera? Vietor fúka z NBS.

Zlyhal štát? Treba viac štátu!

Mediálny priestor v poslednom čase rozvírila štúdia Ľudovíta Ódora (súčasný viceguvernér) a Pavla Povalu o druhom pilieri, ktorá bola prezentovaná na pôde Národnej banky Slovenska. Prekvapujúce na nej je, že z troch alternatívnych riešení predstavujú dve buď utlmenie resp. zrušenie II. piliera alebo vytvorenie štátnej DSS. Tretia alternatíva s názvom paternalizmus hovorí o zachovaní súčasného systému, avšak za cenu posilnenia úlohy štátu a oslabenia slobody sporiteľov pri nakladaní so svojimi úsporami.

Autori v štúdii správne poukázali na to, že po 15 rokoch existencie súkromného dôchodkového sporenia mohli mať ľudia našetrené o niekoľko mld. eur viac ako je tomu v súčasnosti. Presnosť vyčíslenia potenciálu je však diskutabilná vzhľadom na to, že jeden z dvoch benchmarkov bol zvolený pre slovenské podmienky úplne nevhodne. Hlavným nedostatkom štúdie však je to, že v nej chýba kvantifikácia zodpovednosti štátnych a súkromných inštitúcií za ušlé zhodnotenie dôchodkových úspor. Ak by takáto kvantifikácia v štúdii bola, tak by z nej bolo vidno, že hlavnú zodpovednosť na nižších ako potenciálnych výnosoch nenesú ani sporitelia, ani DSS-ky, ale neodborné zásahy štátu do možností investovania, do výberu fondov sporiteľmi a najmä hromadné presunutie sporiteľov do nevhodných fondov.

Nesprávne identifikovanie príčin problému vedie k nesprávnym návrhom riešení

S autormi štúdie sa dá súhlasiť v tom, že súkromné penzijné schémy vo svete, ktoré dosahujú dobrú výkonnosť, majú alokovanú značnú časť portfólia v akciách, v niektorých prípadoch 80% a viac. Na Slovensku je pomer opačný, až 75% úspor je v „garantovaných“ dlhopisových fondoch, ktoré posledné roky zarábali v porovnaní s akciovými fondami veľmi málo. V štúdii sa však neuvádza dôvod, pre ktorý sú ľudia na Slovensku v nesprávnych fondoch. Ide pritom o najvážnejšiu príčinu, pre ktorú majú ľudia nasporené menej ako by mohli mať.

Tým dôvodom je, že v lete 2012 bol na vláde a neskôr v parlamente schválený zákon, na základe ktorého bolo v roku 2013 presunutých vyše milión sporiteľov do „garantovaných“ dlhopisových fondov. Podpredsedom vlády bol vtedy súčasný guvernér NBS Peter Kažimír. Výsledok „akcie návratka“ popísali vo svojej štúdii Cenker a Fodor z IFP: „Kým v marci 2013 investovalo do negarantovaných fondov až 88 % sporiteľov, o mesiac neskôr to bolo už len 9 %.“ NBS spomedzi svojich mnohých pripomienok k zmene zákona nedala ani jednu zásadnú, ktorou by namietala tento administratívny presun a ohrozenie zhodnotenia úspor ľudí v dlhodobom horizonte. 

II. pilier na Slovensku má fondy, ktoré dokážu konkurovať najlepším

Ódor a Povala sa dopracovali k záverom o nepresvedčivých výkonov dôchodkových správcovských spoločnosti na Slovensku najmä na základe dvoch porovnaní. Prvým z nich je porovnanie s dlhopisovým indexom Bloomberg Barclays Global Aggregate, ktorého priemerný reálny výnos za predchádzajúcich cca. 15 rokov bol 2,5 percenta p.a., teda viac ako ktorýkoľvek garantovaný fond ponúkaný DSS. Tento benchmark je však zvolený veľmi nevhodne. Dôvodov je hneď niekoľko. V prvom rade, svojím zložením je ďaleko za hranicou toho, do čoho majú DSS zo zákona povolené investovať. Má väčšinu aktív v cudzej mene a je tak vysoko rizikový pre ľudí v preddôchodkovom veku, ktorí sú na Slovensku postupne automaticky presúvaní do dlhopisových fondov. Pre svoje vysoké úrokové riziko je absolútne nevhodný pre benchmarkovanie výkonnosti dlhopisových fondov v našom II. pilieri, keďže tie majú legislatívne zakotvené 10 ročné garancie. Preto je prirodzené, že garantované fondy na Slovensku nemohli dosahovať také vysoké zhodnotenie. Ak chceme porovnávať výsledky správcov v druhom pilieri, je potrebné zvoliť relevantný benchmark a nie ten, ktorý vybrali autori štúdie.

Ďalším dôvodom na verejné úvahy o zoštátnení druhého piliera je porovnanie výkonnosti fondov slovenských DSS s novozélandským fondom NZ Super. V tomto porovnaní sú však dve veľké metodické chyby. Prvou je porovnávanie výkonnosti fondov v rôznych menách a druhou je vylúčenie najvýnosnejších slovenských fondov z porovnania. Ak by tieto dve chyby boli odstránené, vyšlo by, že indexové fondy používané DSS na Slovensku, dosahovali porovnateľné zhodnotenia dôchodkových úspor ako novozélandský fond. Možnosť poskytovania indexových fondov v II. pilieri však bola na Slovensku schválená zákonom až počas roka 2012, preto treba porovnávať toto obdobie. Tabuľka nižšie poukazuje na rozdiel medzi výsledkami uvedenými v štúdii a výsledkami po prepočte výkonnosti fondu NZ Super na eurá (tretí stĺpec) a doplnení indexových fondov slovenského II. piliera (posledný stĺpec).

Zdroj: Ódor, Povala: Sporiteľ na prvom mieste, vlastné prepočty

To, že sporiteľ mal možnosť aj v súčasnom nastavení II. piliera na Slovensku získať relatívne vysoký výnos dokazuje tabuľka na inom mieste štúdie, ktorá uvádza, že za obdobie existencie indexových fondov (apríl 2012 až jún 2019) bol ich priemerný reálny výnos v závislosti od tej-ktorej DSS od 7,71% p. a. do 9,26% p. a. Problémom teda nie je to, že II. pilier za posledné roky neposkytoval možnosti zaujímavého zhodnotenia úspor, ale to, že sporitelia boli vinou štátneho zásahu presunutí do nízko výnosných fondov, ktoré kvôli garanciám, nastaveniu legislatívy a vývoja na trhoch zarábali prirodzene málo. Pravdaže, ak chce niekto spätne nájsť iné indexy resp. benchmarky, ktoré zarábali viac, vždy sa to dá. Nie nadarmo sa hovorí, že po vojne je každý generál.

Sporitelia robili pri vstupe do II. piliera správne investičné rozhodnutia

Štatistiky výberu fondov vstupujúcich sporiteľov ukazujú, že nemožno súhlasiť s autormi štúdie v tom, že: „Podcenila sa však nízka finančná gramotnosť na Slovensku“. V druhom pilieri dnes skutočne mohli mať sporitelia odložených na dôchodok o niekoľko miliárd eur viac. Nie je to však vinou ich počiatočného zlého rozhodnutia. Na začiatku fungovania systému, v rokoch 2005 až 2008, si vyberalo iné ako dlhopisové fondy okolo 90% sporiteľov. Následne v roku 2009 (ako sa uvádza aj v štúdii) prišlo: „zavedenie garancií nominálnej hodnoty na šesťmesačnom horizonte do všetkých typov fondov, čo efektívne znamenalo premenu druhého piliera na krátkodobý bankový vklad“ a teda sa zamedzilo akejkoľvek možnosti seriózneho zhodnotenia úspor do roku 2012.

Od roku 2012 boli pravicovou vládou opäť zavedené negarantované fondy a pribudli k nim fondy indexové. Po zmene vlády prišlo k administratívnemu presunu sporiteľov do nízko výnosných dlhopisových fondov, našťastie garancie v nich sa predĺžili na 10 ročné. Aj napriek tomu, že vláda v danom čase robila z negarantovaných fondov strašiaka, tak do nich vstupovala väčšina nových sporiteľov. Posledné 3 roky vstupuje do negarantovaných fondov (akciových a indexových) už opäť približne 90% nových sporiteľov. Vďaka tomu postupne klesá alokácia úspor v dlhopisových fondoch. Stále je však na úrovni 75%, čo zamedzilo profitovaniu väčšieho počtu sporiteľov z rastu na akciových trhoch v posledných rokoch.

Namiesto zoštátnenia treba eliminovať škody spôsobené neodbornými zásahmi štátu

Niektoré chyby v štátnej regulácii sa už napraviť nedajú. Takouto chybou bolo zavedenie garancií na 6 mesačnej úrovni, ktoré znamenalo pokles podielu akcií vo fondoch v rokoch 2009 až 2012 na nulu. Tiež sa nedá cestovať v čase a zamedziť administratívnemu presunu milióna sporiteľov do dlhopisových fondov. Dá sa to však vyriešiť do budúcnosti. Autori štúdie v rámci paternalistickej alternatívy radia „presunúť súčasných účastníkov do agresívnejších stratégií“. Nesúhlasím s tým, aby boli presunutí všetci, napríklad aj takí, ktorí si zámerne dali časť príspevkov do akciového a časť do dlhopisového fondu. Treba však pomôcť tým, ktorí v roku 2013 neposlali návratku a odvtedy neurobili žiadne aktívne rozhodnutie, lebo často ani nevedia, že boli presunutí.

Na papieri vyzerá presun sporiteľov do akciových a indexových fondov jednoducho. Ale čo ak na trhu príde následne ku korekcii, resp. akciové trhy padnú. Kto bude za to niesť zodpovednosť, ak sporitelia kvôli tomu prídu o ďalšie stovky miliónov eur? Na akciovom trhu sa totiž už nejaký čas hovorí o bubline, za ktorú nesú spoluzodpovednosť aj centrálne banky a ich politiky lacných peňazí. A ak aj trhy nepadnú, tak čo s nimi spraví masívny výpredaj dlhopisov vo výške niekoľkých miliárd eur a následný nákup akcií? To, čo sa dá však spraviť relatívne rýchlo a s nízkym rizikom je pomôcť v rozhodnutí o alokácii nových príspevkov (nie celých úspor) do akciových a indexových fondov. To by aj v prípade poklesu trhov znamenalo nakupovanie ďalších jednotiek za nižšie ceny. Pravdaže, je potrebné zohľadniť aj zostávajúcu dobu sporenia jednotlivých sporiteľov.

Zhrnutie

Na záver by som zhrnul, že štúdia na základe nesprávneho identifikovania príčin problémov a tiež kvôli metodickým chybám v benchmarkovaní navrhla nesprávne riešenia pre II. pilier. Nedá sa súhlasiť ani s návrhom na utlmenie až zrušenie sporenia v II. pilieri, ani s alternatívou štátnej DSS ani s alternatívou paternalizmu. Kľúčovým do budúcnosti je nájsť spôsob ako pomôcť sporiteľom, ktorí boli v roku 2013 administratívne presunutí do nesprávnych fondov, rozhodnúť sa tak, aby sa ich dôchodkové úspory zhodnocovali primerane k ich horizontu sporenia. Slovenský II. pilier totiž poskytuje medzinárodne porovnateľné možnosti zhodnotenia. Toho, čoho sa treba vyvarovať je prílišný paternalizmus, ktorý tak ako sa ukázalo v rokoch 2009 či 2013, môže viesť k veľkým stratám.

A ešte pár myšlienok k alternatíve štátnej DSS resp. zrušenia II. piliera. Pri úvahách o vzniku II. piliera bola na stole aj alternatíva podobná štátnej DSS, resp. akejsi štátnej investičnej rady, ktorá by rozhodovala o tom, kam sa bude investovať. Skúste si predstaviť aké politické nominácie by sa tam dostali a či by bol objem úspor väčší alebo menší ako je v súčasnosti? Odpoveď na túto otázku je hypotetická. Jedno je však isté, ak by druhý pilier nevznikol, tak by mali Slováci usporené na dôchodok o 9 mld. eur menej. A vo svetle neudržateľnosti prvého piliera by to pre Slovensko určite nebolo dobre.