Záujmy kupujúceho zväčša primárne identifikuje čo najnižšia cena nadobúdanej spoločnosti. Naopak predávajúci chce odovzdať firmu do rúk, ktoré ju budú ďalej rozvíjať, a v neposlednom rade dostať zaplatenú sumu, ktorá by zhmotnila úsilie, ktoré do budovania spoločnosti vložil.
Nájdenie prieniku v očakávaniach jednotlivých strán počas negociačného procesu, najmä s ohľadom na kúpnu cenu, býva kameňom úrazu, ktorý v prípade neúspechu vyúsťuje do neúspešnej transakcie. Prvé reálne ohodnotenie predávajúcej spoločnosti, ktoré dostane predávajúci do rúk, je vo forme indikatívnej ponuky kupujúceho.
Indikatívna ponuka býva zväčša odvodená od násobku historickej ziskovosti bez zohľadnenia kapitálovej štruktúry (koncept cash-free/debt-free).
Predinvestičná previerka ako podklad na určenie konečnej kúpnej ceny
V porovnaní s indikatívnou ponukou do mechanizmu stanovenia konečnej kúpnej ceny a teda ceny, ktorú predávajúci za spoločnosť od kupujúceho dostane, vstupuje aj výška peňažných prostriedkov, zadlženia a pracovného kapitálu spoločnosti.
Jednotlivé hodnoty vstupujúce do kalkulácie kúpnej ceny sú stanovené na základe predinvestičnej previerky vykonanej poradcom kupujúceho, ktorý má možnosť nazrieť „do kuchyne“ spoločnosti, kde mu sprístupnia množstvo informácií a taktiež poskytnú kontakt na kľúčové osoby spoločnosti.
Kupujúci v našich geografických šírkach najčastejšie využíva poradcov na finančnú, daňovú a právnu previerku. Ak si to vyžaduje odvetvie alebo špecifiká spoločnosti, zadanie je rozšírené aj o komerčnú, environmentálnu, IT, prípadne technickú previerku. Predávaná spoločnosť musí pri vstupe do procesu predaja zobrať do úvahy aj náročnosť tohto procesu pre zamestnancov spoločnosti, ktorí okrem svojich bežných povinností, zväčša v náročnom časovom harmonograme, pripravujú podklady a vysvetlenia pre jednotlivé tímy poradcov.
Cieľom spomínanej previerky je okrem získania lepšieho obrazu o podnikaní spoločnosti aj identifikácia možných rizík transakcie. Navyše, pri finančnej previerke poradca kupujúcemu kvantifikuje výšku historickej ziskovosti, od ktorej násobku sa zväčša odvíja výška ceny za podnikanie spoločnosti (enterprise value). Táto hodnota podnikania (enterprise value) predstavuje jednu časť skladačky tvoriacej konečnú kúpnu cenu (equity value). V porovnaní s indikatívnou ponukou však dochádza k úprave výšky ziskovosti na základe predinvestičnej previerky. Úprava ziskovosti vychádza z rôznych identifikovaných jednorazových, prípadne neopakujúcich sa vplyvov na historickú ziskovosť. Opodstatnenosť týchto úprav ziskovosti a teda aj zmeny indikatívnej ponuky je spôsobená faktom, že kupujúci pri podávaní indikatívnej ponuky nemal k dispozícii všetky informácie, vďaka ktorým by hlbšie rozumel historickej ziskovosti spoločnosti. Medzi položky upravujúce historickú ziskovosť môžu napríklad patriť (i) zisk z predaja dlhodobého majetku, (ii) zmena odpisovej politiky pohľadávok, (iii) jednorazová zákazka, (iv) prípadne jednorazové náklady na sťahovanie alebo poradcov, taktiež aj (v) náklady, bez vynaloženia ktorých by ziskovosť spoločnosti nebola ovplyvnená. Ďalšími časťami, ktoré tvoria konečnú kúpnu cenu, ktorú predávajúci nakoniec za svoju spoločnosť dostane, sú výška pracovného kapitálu a dlhu, ktoré sú taktiež kvantifikované počas predinvestičnej previerky.
Dôvodom úprav pracovného kapitálu a dlhu je najmä zohľadnenie špecifík danej spoločnosti z pohľadu kapitálovej štruktúry a procesu riadenia pracovného kapitálu. Konečná kúpna cena, ktorú predávajúci dostane v prípade, že spoločnosť je primárne financovaná externými prostriedkami, napríklad bankovým dlhom, bude nižšia ako v prípade, ak by bola spoločnosť financovaná len z vlastných zdrojov, práve o túto výšku externého dlhu.
Ako sa teda v praxi stanovuje cena?
Predaj spoločnosti je behom na dlhú trať, keď od rozhodnutia predať spoločnosť po zaplatenie kúpnej ceny predávajúcemu môže uplynúť v najoptimistickejšom prípade niekoľko mesiacov, v menej optimistickom až niekoľko rokov. Jedným z faktorov vplývajúcich na dĺžku trvania procesu predaja spoločnosti je aj výber mechanizmu stanovenia kúpnej ceny.
Výber mechanizmu si vyžaduje dôsledné zváženie všetkých za a proti s ohľadom na špecifiká danej transakcie, očakávania jednotlivých strán a taktiež ich možnosti.
V praxi sa bežne používajú dva mechanizmy:
Mechanizmus konečných výsledkov (closing accounts) sa v minulosti používal častejšie. Je presnejší, ale zväčša ide o náročnejší proces na čas aj kapacitu zainteresovaných ľudí. Jeho logika spočíva v definícii už spomínaného konceptu úprav dlhu a pracovného kapitálu do zmluvnej dokumentácie na základe minulých výsledkov, ktoré poradcovia podrobili predinvestičnej previerke. Pri tomto mechanizme slúžia definované úpravy iba ako návod na ich kalkuláciu na základe finančných výsledkov spoločnosti ku dňu prevodu obchodného podielu na kupujúceho, a preto je konečná kúpna cena známa až po sprístupnení finančných výsledkov ku dňu prevodu.
V poslednom čase však získava na popularite aj v našom regióne mechanizmus uzamknutia ceny na základe previerky minulých finančných výsledkov (locked box). Jeho výhodou je práve fakt, že táto cena je uzamknutá pred dňom prevodu spoločnosti na kupujúceho. Obe strany vedia, aká bude konečná kúpna cena, a tak po podpise kúpno-predajnej zmluvy nemôže dôjsť k prekvapeniam a predĺženiu procesu ako pri prvom mechanizme z dôvodu, že ešte nie sú k dispozícii finančné výsledky, prípadne, že sa strany začnú sporiť o výšku a definíciu úprav.
Každá transakcia má svoje špecifiká a skrýva nejedno prekvapenie. Dôležité je urobiť všetko pre to, aby sme boli na tieto prekvapenia pripravení. V tejto príprave môže pomôcť ujasnenie očakávaní, s ktorými jednotlivé strany vstupujú do transakčného procesu, a lepšie pochopenie jednotlivých aspektov tohto procesu spolu s mechanizmom stanovenia kúpnej ceny. Dôkladná príprava môže prispieť k zníženiu rizika vzniku situácií, ktoré by mohli celý proces spomaliť alebo úplne zastaviť, a, naopak, zvýšiť šance na úspešné ukončenie celého transakčného procesu. Transakcia je úspešná iba v prípade, keď na záver obe strany odchádzajú od stola spokojné.
Autor: Michal Gramblička, manager, Transaction Advisory Services, EY
